Boris Vujčić, governatore della Banca centrale europea, ha concesso un'intervista a Reuters nella quale ha affrontato l'impatto dei rialzi dei prezzi energetici sulle prospettive di inflazione e crescita dell'eurozona. Intervistato poco dopo la pubblicazione delle ultime proiezioni della Bce, Vujčić ha sottolineato come i mercati finanziari stiano attribuendo un'importanza eccessiva ai prezzi dell'energia nel determinare le aspettative sui futuri aumenti dei tassi di interesse.
Le tensioni geopolitiche hanno provocato un'inversione significativa nelle aspettative sui mercati energetici rispetto a quanto previsto dalla Bce soltanto pochi mesi prima. Durante l'estate, le proiezioni di base assumevano che le tensioni in Medio Oriente si sarebbero attenuate e i prezzi dell'energia sarebbero scesi. Oggi, invece, il consenso di mercato riflette l'aspettativa che i prezzi resteranno elevati più a lungo. Questa mutazione è guidata principalmente dall'incertezza geopolitica, ha spiegato Vujčić, che ha però rimarcato come la Bce valuterà gli sviluppi in base ai dati che arriveranno, riunione dopo riunione, senza fornire orientamenti in anticipo.
Vujčić ha voluto chiarire che la Bce non si affida unicamente ai prezzi dell'energia per formulare le decisioni di politica monetaria, per quanto importanti questi ultimi siano. I mercati hanno già incorporato nei prezzi degli asset l'aspettativa di diversi rialzi dei tassi nei prossimi dodici mesi, ma Vujčić ha sottolineato che occorre considerare le relazioni economiche più ampie. Se l'inflazione dovesse rimanere elevata durante l'autunno e compromettere i redditi delle famiglie e il comportamento dei consumatori, ciò eserciterebbe un effetto frenante sul prodotto interno lordo.
Gas e petrolio, impatti diversi sull'inflazione
Per quanto riguarda lo stoccaggio di gas naturale in Europa, le riserve sono relativamente basse in vista dell'inverno, ma il rischio non è paragonabile a quanto potrebbe essere stato in passato. Sia il petrolio che il gas incidono sull'inflazione, sebbene in modalità diverse. Il petrolio ha un effetto di trasferimento più immediato, alimentando direttamente e rapidamente l'inflazione headline attraverso i prezzi dei carburanti. Il gas, invece, ha un impatto più persistente e duraturo, sia direttamente sulle bollette energetiche delle famiglie sia indirettamente sui costi di produzione. L'Europa ha adattato la propria struttura energetica espandendo la capacità rinnovabile di circa il 15-20% negli ultimi anni e investendo massicciamente in efficienza energetica. Le fonti rinnovabili rappresentano attualmente il 26% dei consumi energetici finali e il 50% della produzione di elettricità. La qualità dell'inverno da un punto di vista meteorologico avrà comunque importanza: un inverno rigido comporterebbe un impatto negativo più ampio sul Pil e sui redditi reali rispetto a uno mite.
In merito all'inflazione alimentare, Vujčić ha dichiarato che la Bce la sta monitorando da vicino. Gli effetti del fenomeno di El Niño a livello globale sono complessi, poiché possono danneggiare la produzione agricola in alcune regioni mentre beneficiarne altre. Secondo le proiezioni di base, l'inflazione alimentare dovrebbe aumentare gradualmente, raggiungendo il picco del 3,4% nel terzo trimestre del 2027. Questo riflette anche il trasferimento ritardato delle gravi siccità che hanno colpito l'Europa durante l'estate.
L'economia dell'eurozona resiste agli shock
L'economia dell'eurozona ha dimostrato finora una notevole resilienza. Vujčić ha osservato che l'inasprimento della politica monetaria operato fino ad ora è stato assorbito bene dall'economia, il che rivela una capacità di adattamento sia alle restrizioni delle politiche che agli shock geopolitici. La trasmissione della politica monetaria è un processo graduale, ma sta già avvenendo chiaramente: i tassi sui mutui ipotecari e sui prestiti alle imprese sono più elevati rispetto all'inizio dell'anno, così come i costi di finanziamento delle banche. La resilienza è sostenuta da una combinazione di fattori, soprattutto dalle esportazioni—dove è probabile che ci sia stato un concentramento anticipato della domanda—e dai consumi privati, che sono stati più forti rispetto alle previsioni precedenti. Vujčić ha sottolineato che i consumi sottostanti dovrebbero rimanere ragionevolmente solidi, a condizione che i prezzi persistentemente elevati non erodano il potere d'acquisto reale.
Sulla questione se l'incertezza suggerisca un approccio graduale all'inasprimento, Vujčić ha confermato che la Bce ha già adottato questa strategia: ha operato due rialzi dei tassi in riunioni dedicate alle proiezioni e continuerà a valutare cosa accadrà nei mesi a venire, adattando la politica di conseguenza. Riguardo al fatto che il posizionamento dei tassi sopra il 2,50% possa collocare la politica in territorio restrittivo, ha preferito non soffermarsi su etichette come "neutrale" o "restrittiva", affermando che occorre valutare quale livello di tassi di interesse sia appropriato in un determinato momento piuttosto che concentrarsi su definizioni.
Rendimenti sovrani in rialzo, ma senza rischi di stabilità
I rendimenti dei titoli sovrani a lungo termine sono aumentati significativamente, un fenomeno che riflette diversi fattori: aspettative di inflazione più elevate e aggiustamenti nella determinazione dei prezzi del tasso terminale, ampi disavanzi fiscali ed emissioni sovrane, oltre a un'offerta record di obbligazioni societarie. Anche gli effetti di spillover globale, inclusi gli aggiustamenti dei tassi da parte di altre banche centrali importanti come la Federal Reserve e la Bank of Japan, svolgono un ruolo. Gran parte di questo rialzo ha una componente strutturale. Vujčić ha chiarito che il recente aumento dei rendimenti non rappresenta una minaccia per la stabilità finanaria. Il settore bancario europeo si trova in una posizione solida: le banche europee sono ben capitalizzate, altamente liquide e redditizie, con valutazioni di mercato in miglioramento rispetto al valore contabile. Tuttavia, stanno emergendo nuovi rischi per la stabilità finanaria in aree quali i rischi di cybersicurezza legati all'intelligenza artificiale, i rischi operativi correlati all'IA e le valutazioni azionarie elevate, in particolare nei settori tecnologici concentrati dove gli effetti di spillover globale sono inevitabili.
Sulla questione se l'intelligenza artificiale stia guidando un salto di produttività significativo nel breve termine, Vujčić ha osservato che si tratta di una questione centrale, ma nessuno ha ancora una risposta definitiva su come l'IA influenzerà la produttività nel medio e lungo termine. Se dovesse generare guadagni di produttività annuali sostenuti del 4-5%, come alcuni ritengono, ciò sarebbe trasformativo per l'intera economia e richiederebbe una revisione sia della politica monetaria che di quella fiscale. Tuttavia, la storia offre diversi esempi di entusiasmo iniziale riguardante balzi di produttività tecnologica che non si sono completamente realizzati. Occorre aspettare per verificare se questo episodio si dimostri strutturalmente diverso.